Накъде се движи лихвеният процент на Фед?

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Крис Джайлс за централните банки. Премиум клиентите могат да се записват тук, с цел да получават бюлетина всеки вторник. Стандартните клиенти могат да надстроят до Premium тук или да проучат всички бюлетини на FT

Финансовите пазари капитулираха в упованията си за понижаване на лихвените проценти в Съединени американски щати тази година. В началото на януари те чакаха най-малко шест понижения на четвърт пункт до края на 2024 година Сега са сигурни единствено за едно. Търговците даже вършат залози, че идващият ход може да е нагоре.

Следователно разноските по заемите в края на 2024 година са мощно несигурни. Знаем ли освен това за това накъде в последна сметка се насочват лихвените проценти в Съединени американски щати и другаде?

Икономистите дефинират тази дестинация като R-звезда или безпристрастен лихвен %. Това е процентът, който балансира мечтаните спестявания и вложения и би се ползвал, когато продукцията е на капацитета на стопанската система и инфлацията е на целевата стойност. Не може да се види, само че може да се оцени.

Знаем, че R-star заема Фед, тъй като ръководителят Джей Пауъл сподели предходната година, че „ се ориентира по звездите под облачно небе “. Неутралната рента е незнайна, сподели той, само че лихвеният % на Фед тогава (и сега) сред 5,25% и 5,5% е ограничаващ и „ доста над главните оценки на неутралния лихвен % “.

Въпреки че междинният чиновник на Фед прави оценка R-star на 2,6 %, значимият въпрос при устойчива стопанска система на Съединени американски щати и по-висока от предстоящата инфлация е дали комисията може да знае това. Дилемата важи и за всички други централни банкери.

Лесните дни

Имаше време, когато всички оценки на неутралния курс, без значение дали се основават на пазарни цени, структурни модели или нещо по средата, даде сходни отговори. R-звездата беше висока и намаляваше до пандемията.

Следната добре позната диаграма демонстрира пазарните лихвени проценти за 10-годишни държавни облигации в Съединени американски щати, еврозоната, Япония и Обединеното кралство сред 1980 година и пандемията през 2019 година Това може да се преглежда като доста жестоко прокси за R -star и други стопански оценки дадоха сходни резултати.

Икономисти и политици описаха доста истории, обясняващи спада на номиналните и действителните лихвени проценти, в това число надзор на инфлацията, световна застоялост, пренасищане на спестявания от азиатските стопански системи, възходящо неравноправие, увеличаващо спестяванията и по-ниска продуктивност и темпове на напредък, намаляващи предпочитание за вложения.

Разходите за заеми се покачиха след пандемията, което усложни тази история и повдигна въпроса доколко се увеличи и R-star? Имат ли към момента смисъл тези истории или се преместихме в свят с непрекъснато по-високи лихвени проценти?

Свят на противоречие

Отивам с цел да опростя тук, само че имаме огромно разминаване. Пазарните данни, както нагоре, демонстрират, че неутралните лихвени проценти са се повишили внезапно. Те се възпроизвеждат в някои доста по-сложни оценки на R-звезда. Алтернативният мироглед, генериран от по-структурно моделиране, като оценките на МВФ или тези на Фед в Ню Йорк, споделя, че нищо не се е трансформирало. Сумая Кейнс написа невероятна публикация за разликите в моделирането предходната година.

Общата причина за разликата в гледната точка е, че методите за оценка на R-звезда, които демонстрират дребна смяна, усилват смисъла на дълготрайното постепенно придвижване концепции като евентуален ритъм на напредък или демография, до момента в който тези, показващи, че светът се е трансформирал, придават по-голяма тежест на цените на финансовите пазари.

Това би било задоволително мъчно, в случай че не бяха ужасните проблеми с оценката и фундаменталните несигурности по отношение на икономическото значение и движещите сили зад R-star.

Кошмари за стопански откриватели

Оценяването на нещата благодарение на иконометрия е мъчно. Винаги има проблеми с данните. Те са рискови, когато става въпрос за R-звезда.

През март, да вземем за пример, Банката за интернационалните разплащания означи, че интервалът на едно общоприетоо отклоняване (в който същинската стойност ще се намира единствено в 68 % от времето) към R-звездната оценка на Фед на Ричмънд за Съединени американски щати беше необятен 1,73 процентни пункта. Това беше 3,2 процентни пункта за модела на Фед в Ню Йорк. За еврозоната те избухнаха до изцяло неизползваеми числа от 5,6 и 12 процентни пункта.

С други думи, моделът на Фед в Ню Йорк беше задоволително убеден, че номиналните лихвени проценти в еврозоната се насочват към стойност сред -4,7% и 7,3%. Брилянтно.

Несигурността в доста връзки е по-лоша от това. Тези модели даже не са съгласни с предходни версии на себе си, частично тъй като главната детерминанта на R-звездата в модела е евентуалният ритъм на напредък - самичък по себе си измислено число.

Фед на Ню Йорк е извънредно транспарантен по отношение на своите резултати и ги разгласява всяко тримесечие. Съпоставих всички негови данни, с цел да основа анимираната диаграма по-долу.

Когато възпроизвеждате анимацията, еднакъв модел за еднакъв интервал дава разнообразни резултати според от това по кое време е изчислен. Това частично се дължи на проверките на самите стопански данни, постоянна компликация за стопанските системи. Съвсем неотдавна измененията в спецификацията на модела също имат значение и демонстрират, че моделът е неустойчив след пандемията за всички страни. Федералният запас на Ню Йорк спря да разгласява резултати за Обединеното кралство.

Ако сте централен банкер и работите с едно число мислено за дестинацията на лихвените проценти и по-късно то се трансформира доста в новите оценки, имате проблем. Голяма.

Дори по-фундаменталните модели като тези, основани от МВФ, за жалост не са по-надеждни. Както ръководителят на стопанската система на BIS Клаудио Борио и сътрудниците документираха през 2017 година, дълготрайните сили, които правят добра работа при обяснението на спада в R-star сред 1980 година и 2010 година, не са работили в предходни интервали.

Това мощно подсказва, че моделът е неверен. Тази позиция беше изрично изразена в скорошна лекция на Форума за парична политика на Съединени американски щати от професора от Харвард и някогашен шеф на Фед Джереми Стайн.

Кошмари за централните банкери и пазарите

Това не е краят на компликацията при търсене на R-звезда, тъй като пазарните данни имат също сериозен проблем. Големият спад на всички лихвени проценти сред 1980 година и 2019 година не се случи отмерено.

Един незабравим отчет на Себастиан Хиленбранд демонстрира, че целият спад от 1989 година насам идва в тридневния интервал към срещите на Фед. Във всички други случаи въобще не е имало спад в разноските по заеми.

Ако не вярвате в това, ЕЦБ е повторила данните на Hillenbrand и диаграмата по-долу демонстрира, че двата набора от данни са всъщност идентични.

Това значи, че Федералният запас е явно значим за въздействие върху пазарните проксита на R-star. Това значи, че в случай че чиновниците погледнат към пазара, с цел да получат оценка на R-звездата, те ще погледнат обратно към личните си дейности. Те просто се гледат в огледалото.

По-фундаментално, проучването оспорва цялата идея за R-звезда, тъй като теоретично се допуска, че тя е котва, сложена от фундаментални сили, балансиращи спестяванията и вложенията.

Ако вместо това политиката на Фед въздейства директно на R-star, честното нещо, което би трябвало да извършите, е да помислите за съчетание на концепцията за лихвен %, към който се стремим. Същата логичност се ползва, в случай че държавните управления въздействат на R-star с позицията си по отношение на фискалната политика.

Доста преди Пауъл да употребява аналогията с облаците, Борио сподели: „ Когато небето е облачно, е мъчно да се види къде са звездите и даже какъв брой са. “

Други рационализираха този резултат с по-малко пагубни последствия за централните банкери. Членът на изпълнителния съвет на ЕЦБ Изабел Шнабел сподели, че макар че резултатите са „ озадачаващи “, резултатите не биха били сложни за пояснение, в случай че „ финансовите пазари ... в последна сметка потърсете от централната банка информация за дълготрайното развиване на стопанската система “.

Това са бъдещи насоки за стероидите и допускат, че финансовите пазари имат малко лични хрумвания, също така, което са научили от августовските централни банкери.

Но има и други теории. Може би централните банки са значими за оформянето на R-звездата със своите дейности, а не с думи. Ако ниските лихвени проценти основават компании-зомбита, които не влагат, това може да намали R-звездата и да се самоподсилва. Или както разсъждаваше Щайн, може би ниските лихвени проценти са станали пристрастяващи и към този момент не са толкоз стимулиращи, както преди.

Резултатът

Ясно е, че числените оценки на R-звездата не костват доста, даже в случай че икономистите би трябвало да помислят върху концепцията. Не знаем накъде се насочват лихвените проценти на Фед или други централни банки. Загубихме котвата, която смятахме, че имаме, само че евентуално в никакъв случай не сме го създали.

Това не значи, че икономическият разбор на лихвените проценти е обезсърчителен. Централните банки би трябвало непрекъснато да правят оценка дали паричната политика, която дефинират, е експанзивна или свиваща в кратковременен проект. Има доста ограничения, които те могат да прегледат, с цел да видят по какъв начин работи трансмисионният механизъм.

Това, което не би трябвало да вършат, е да изтръгнат номер на R-звезда от модел и да му придадат доверие, което не заслужава.

Какво четох и гледах

Миналата седмица беше седмицата на МВФ. Ако не сте наблюдавали действието, сътрудниците ми написаха прелестно обобщение за заплахите от навлизането в „ хладните двадесетте години “, до момента в който Мартин Улф означи, че международната стопанска система е била извънредно устойчива, само че към момента „ върви по черупки “

ЕЦБ наподобява, че може да извлече повече поучения от прегледа на Бен Бернанке за Bank of England, в сравнение с чиновници в Лондон, откакто Изабел Шнабел се застъпи за ЕЦБ да разгласява точков график. Самата критика като цяло получи смесени реакции в удивително бърза серия от отговори (включително един от мен), оповестена в понеделник от Кралския лицей в Лондон. Имаше максимален консенсус по отношение на нуждата от издание на пътеките на лихвените проценти, които Бернанке се отхвърли от включването като публична рекомендация

Във Вашингтон хората от Bank of England бяха удивително сдържани. Губернаторът Андрю Бейли отхвърли разочароващите данни за инфлацията, като сподели, че дезинфлацията е на път, до момента в който неговият заместител сър Дейв Рамсдън сподели, че инфлацията може да остане покрай задачата на BoE в продължение на три години. И двамата ще знаят най-новите прогнози на BoE, които ще бъдат оповестени на 9 май

Тъй като Фед евентуално ще поддържа лихвените проценти по-високи за по-дълго време, всички мислят за вероятните последствия от още по-силен $, в това число връщането към паритет с еврото

Диаграма, която има значение

Докато съвсем всички считат, че Фед в този момент би трябвало да спре малко по-дълго и да оцени инфлационните Outlook, Tej Parikh, нашият водач в региона на стопанската система, счита, че всички се отчайват излишно. Той е много отчаян, че Пауъл също счита, че е належащо повече време, с цел да се види дезинфлацията, която съгласно него към момента е на път. В една значима диаграма той демонстрира по какъв начин растежът на заплатите в Съединени американски щати към момента се забавя добре.

Препоръчани бюлетини за вас

Безплатен обяд — Вашето управление за дебата за световната икономическа политика. Регистрирайте се тук

Търговски секрети — Задължително четиво за изменящото се лице на интернационалната търговия и глобализацията. Регистрирайте се тук